「散户炒股绝招」新潮还是旧习惯:三个时代的叠加下的投资思维

股票资讯  2021-05-22 20:48:55

美国的财富不平等程度接近1929年的大萧条。尽管历史不会简单地重演,但不平等最终导致的民粹主义暴力,社会撕裂和经济停滞的风险最终将在右翼出现。时间水面。

一,新浪潮的新潮

极高的估值,爆破的股票价格,疯狂的首次发行,明星分析师和将石头变成黄金的基金经理,歇斯底里的投资行为。这些话听起来像是描述了1999年互联网泡沫危机之前的情景,但它们是对当前美国股市的真实写照。

从总股市的角度来看,目前美国股票的总市值高达38万亿美元,gdp(所谓的巴菲特指数)的比例已经超过180%25日创下历史新高,远高于该指数。过去70年的中位数为70%,也高于当前全球股票市场中105%的平均值。巴菲特曾经说过,该指标是衡量某一时刻估值水平的最佳指标。回顾历史,该指标在预测股市衰退方面有良好的记录。在2000年互联网泡沫破灭之前,美国股票的"巴菲特指数"飙升至142.92%。巴菲特当时宣称,这"应该是一个非常强烈的警告信号",并预示了股市崩盘的到来。随后,在2008年金融危机爆发之前,该指标达到了110%25。

从股票市场结构的角度来看,美国股票市场变得越来越集中。faamg代表的五家公司(即Facebook,亚马逊,苹果,微软和Google)的市值高达$71,000。,占美国股票总市值的24%,远高于2000年互联网泡沫期间的18%的市场集中度。与此同时,市场中"强者"的格局正在形成越来越明显。自2013年以来,faamg的??五家公司上涨了503%,而标准普尔500指数中的其他495家公司同期上涨了70.9%。两者的对比在2020年尤为明显,前者上升了45%25,而后者仅上升了2%25。这不禁令市场震惊:它是S%26P500还是S%26P5?

从股票市场估值的角度来看,当前流行病对经济的影响仍处于重复过程中,但是整个市场的定价似乎都包含了过于乐观的未来,也就是说,在所有可能的情况下,一切都朝着最佳方向发展。经周期性调整的标准普尔500指数市盈率接近35倍,处于历史水平95%25%(历史上最高估值水平之一),但经济增长是通过实际GDP增长(衡量公司收益)来衡量的)在历史上等级4%25(最糟糕的经济状况之一)。两者之间的巨大差距可能反映出市场参与者过度自信的潜在危险。

从股市情绪的角度来看,投机气氛日益浓厚,市场在某种程度上已进入疯狂状态。2020年,美国股市的ipo市场异常火爆,新股票的平均首日收益率高达40%25。按年计算,这是1999年和2000年以来的最高水平,显示出1990年代末互联网泡沫之后,股票市场从未有过的"欣喜和贪婪"。同时,大量的个人投资者疯狂地冲进了市场。美国股票融资总额从去年3月初的2428亿美元激增至去年底的7221亿美元。芝加哥商业交易所股票的看涨期权比率跌至过去十年的最低点。诸如cnn贪婪和恐惧指数之类的各种市场情绪指数都进入了"爆发"状态。在过去六个月的大部分时间里,零售日交易员疯狂购买受欢迎的股票和垃圾股票已成为美国股票市场的标志。特斯拉的交易额等于其他9个交易日中营业额最大的公司的总和。1月初连续几个交易日,这6只低价股票几乎占美国股票总交易量的五分之一。牛市几乎满足了牛市末日的所有情感特征。

马克·吐温(MarkTwain)曾经说过:"历史不会重演,但会押韵。"这实际上是对历史的一种态度,过去的泡沫不能证明当前的非理性狂热主义,但是,如果我们能从当前的动荡中找到一些历史韵律,那么这可能有助于我们清除眼前的迷雾。

第二,数字经济时代的企业发展

在过去的20年中,数字经济的雏形已经出现,并极大地改变了资本市场的运作规则。如今,数字经济领域的公司如火如荼,在市场上处于领先地位,其市值份额在近二十年来达到了新的高度。这是乐观主义者认为的"未来已经来临,新一波投资浪潮"的迹象,还是悲观主义者鄙视的"史诗般的泡沫"?

自工业革命以来,技术手段决定了公司的成长方式。数字经济是一种使用"数据%2B算法%2B计算能力"的决策机制来处理不确定性的经济形式。在数字经济的新技术条件下,资产,成本,规模,产业和经济结构将全部完成。数字化的解构和重组使当今的业务增长模式与以往大不相同。

首先,数字和信息革命在影响经济竞争格局,加强"赢者通吃"行业格局方面发挥了重要作用。信息产品和服务主要依靠无形资源生产投入(软件,数据,研究和开发)以及几乎所有生产成本都是固定成本。因此,公司一旦开发出创新的信息服务或产品,便可以进入新市场,获得新客户,良好的传播和扩展速度,并以几乎为零的边际成本控制市场。这种影响在信息技术行业中尤为明显。例如,谷歌在美国25占据了全部互联网搜索市场份额的88%,Facebook控制着42%的美国社交媒体25,而苹果和谷歌几乎垄断了所有移动操作系统。

其次,数字经济时代的商业竞争遵循网络效应定律,即:连接到网络的价值取决于连接到网络的其他人的数量。对于平台公司而言,网络覆盖范围越广,对用户越有用,并且公司越能在市场上占据更大的主导地位,从而形成积极的反馈环。诸如Facebook之类的社交媒体平台基本上是通过直接的网络效应创造财富的,其服务价值随着用户数量的增加而增加。其他平台(例如Amazon)依靠间接网络效应来实现其巨大规模,因为一个市场(客户)参与者的价值取决于另一个市场(供应商)参与者的数量。这些公司一统天下,成功将是自我实现,进入壁垒将是自我强化,用户将变得习以为常,甚至上瘾。通过直接和间接的网络效应,技术巨头的市场支配地位得到了加强。

另外,在数字经济时代,欧美发达国家无形资产投资占GDP的比重逐年增加,而有形资产投资占GDP的比重则逐年增加。同期已逐渐下降。2009年,无形资产投资在GDP中的比重首次超过有形资产,这导致公司资产负债表中的无形资产逐渐占主导地位。从1995年到2020年,无形资产在标普500公司市值中的比例从70%增加到90%,而有形净资产为负数的公司数量已上升到40%左右。例如,全球最大的出租车公司优步(Uber)没有汽车,最大的打印软件提供商Adobe(Adobe)没有任何印刷厂,依此类推。

数字经济时代的这些惊人变化重构了公司的增长模型,使公司有可能从线性增长跃升为指数式增长,这给资本市场估值带来了革命性的变化。诸如净资产和获利能力之类的传统财务指标对估值的重要性已迅速下降。非会计报表,例如卓越的技术,竞争优势,潜在的盈利能力以及期权价值的未来爆发式增长相反,指标对公司估值的参考意义更为重要。

3.货币宽松时代的价值投资

2008年金融危机之后,全球主要中央银行发起了前所未有的量化宽松货币实验,为大量的流动性注入了资金。金融体系。我们已经进入了货币宽松的新时代。

从流动性的角度来看,当前的全球股票市场价值,gdp和广义货币供应量(m2)都在100万亿美元的水平。在过去的几年中,全球中央银行的资产负债表扩张速度超过了全球货币供应量。后者大于全球股票市值和全球名义GDP的增长。自疫情爆发以来,全球中央银行的资产和负债在2020年猛增9.2万亿美元,而美联储的资产负债表在短短三个月内又增加了80%。25"规模和速度已经远远超过了以往的大多数危机时期。与此同时,货币流通速度(即GDP与平方米的比率)急剧下降,这表明这些新创建的货币中有很大一部分已经进入金融市场,支持股票市场的快速复苏。

从流动性价格(即利率)的角度来看,实际利率在全球范围内已经下降了30多年25.本世纪迄今的平均水平为2%25,而在1980年代平均为5%,而在1990年代则为4%25,现在,该数字为零甚至略低于零。这是人类历史上最低的利率水平,被学术界称为"长期低利率之谜"。目前,在全球60万亿美元的可投资债券市场中,有86%25的债券收益率低于2%25,超过70%25的债券收益率低于1%25,近30%25的债券收益率收益率低于零。

面对央行前所未有的宽松政策和安全资产市场日益稀缺的环境,全球投资者必须面对残酷的现实:持有现金或国债并接受实际的负收益;或进一步提高大型风险资产(股票,信用债券,私募股权,私募股权,其他替代投资等)的分配比例。在这种情况下,面对全球经济几乎停滞不前的局面,全世界掀起了以"放水"为支撑的股市狂潮。特别是在流行病和骚乱的叠加下,美国股市屡屡创出新高,并以惊人的浪潮出现。不断上升的市场。前所未有的货币宽松时代迫使投资者追逐有限数量的高质量目标,使拥挤的交易更加拥挤。

在数字经济和货币宽松时代,金融市场上最稀缺的不是流动性,而是增长和自由度。广阔的未来。市场涌向具有广阔增长空间和未来爆炸性增长机会的潜在公司。这直接导致了这样一个事实,在过去的十年中,价值投资的表现落后于增长投资(2020年甚至更是如此),甚至有人声称价值投资将永远消失。著名的价值投资者和OaktreeCapital的创始人霍华德·马克斯(HowardMarks)在他最新的投资备忘录"价值的东西"中,对传统的价值投资方法进行了全面的反思,并认为当今的投资世界是非常不同和成功的。投资它必须更多地取决于定性和无争议的因素以及对未来条件将如何发展的出色判断。

回顾历史,价值投资不是一成不变的。每个时代都需要自我革命。在金本位制时代,最重要的估值指标应该是市净率(pb),该比率侧重于支付的价格与帐面净资产存量之间的关系。正如本杰明·格雷厄姆(BenjaminGraham)所说:市场先生有时给我们机会,以大大低于其内在价值的价格收购股票或债券。这种投资方法被比喻为"寻找剩下的最后一支香烟在街上的二手烟"。雪茄烟"。布雷顿森林体系崩溃后,市盈率(pe)成为最重要的估值指标,重点关注所支付的价格与账面净资产增加之间的关系。巴菲特称它"以合理的价格购买大公司。"然后,在货币宽松甚至现代货币理论(mmt)时代,最重要的估值指标可能是钉住(市盈率与收益增长率之比),它着重于支付的价格和账面净资产增长率之间的关系。市场对公司价值的判断以一种非常夸张的方式引领着这一潮流。正如特斯拉仅占全球汽车销量的百分之一,其市值等于全球十大汽车制造商的市值之和。在某种程度上,做空特斯拉就像在对抗美联储,这是暂时无敌的。

从趋势的角度来看,当前的全球经济已经复苏,但步履蹒跚。通货膨胀率持续低迷。发达国家的经济特点是"低增长,低名义利率,低通货膨胀和高债务杠杆"。中国的"日本化"趋势开始出现。从政策空间的角度来看,只有在财政政策可持续或中央银行对政府破产无动于衷的情况下,货币政策才能完全独立于财政政策。当前,欧美国家大规模的财政刺激政策正面临与第二次世界大战期间类似的形势,即货币政策必须服从于协助政府融资的目标,以及长期利益。降低利率以有效地帮助政府进行低成本融资。因此,无论是从财政刺激和央行资产负债表扩张,还是从利率的角度来看,全球流动性的盛宴尚未结束。尽管市场基本面发出越来越多的负面信号,但是当您对市场看跌时,您似乎必须非常谨慎,因为市场的潜在购买力仍然很大。

四个。财富两极分化时代的潜在风险

在过去的20年中,全球经济中的传统商业周期已逐渐被资产价格周期所取代。中央银行不再让经济衰退继续其痛苦但必要的过程,而是立即采取行动发行"吗啡"货币。但是,经济增长并不是资产价格上涨的简单功能。使用明天需要偿还的信贷来购买今天的增长,将导致杠杆,资产泡沫和经济金融化的系统性扩展。

自1950年代以来,美国家庭的净财富(包括股票,债券和房地产)与名义GDP的比率平均约为380%25。在互联网泡沫和房地产泡沫期间,该比例达到了440%。25%和470%25%,然后由于连续的金融危机而回落至接近平均水平。如今,由于资产价格(尤其是股票市场)的急剧上涨,该比率高达620%25,远非长期平均水平。就像某些疾病一样,过量食用货币"吗啡"最终将导致严重的成瘾。尽管以美联储为代表的主要中央银行仍然拒绝承认这一事实,但实际上,维持稳定和不断增长的股市已成为货币政策的第三个目标。未来货币政策的正常化将非常困难,而且股票市场太大而无法倒闭。。

但是,股市"永动机"会无限运行吗?这次真的不同吗?答案是不可能的。结束股市繁荣的因素可能来自股市繁荣本身,即股市繁荣带来的贫富差距不断扩大。

在历史上,在1929年大萧条爆发之前,贫富差距之间的差距也在迅速扩大。1929年,美国前0.1%的富人所拥有的国民财富比率达到25%。美联储第一任主席玛丽娜·埃克斯(MarinaEchos)协助罗斯福总统带领美国人民度过了大萧条。在辞去美联储主席职务后,回声开始反思大萧条的原因:"大萧条的主要原因与20世纪有关。1950年代的过度消费与之无关。相反,它主要来自美国富人手中大量的财富积累,而其他人的财富增长却停滞不前,在1929年之前,新增加的财富继续流入少数人的手中。那些利用这些资本来扩大投资的人,却没有发现公众的购买力不能支持不断增长的供给。"

回到现在,数字经济的爆发增加了每个行业中生产力最高的公司的市场份额。,许多经济活动它被重新分配给资本密集度较高且劳动收入份额较低的公司。这导致在大多数发达国家,特别是在美国,劳动收入在国内生产总值中所占的比例急剧下降。从1947年到1999年,美国劳动收入份额的最低值是61%25,最高值是66%25。相反,在过去的二十年中,这一比例下降到了56.7%25。同时,随着利率的下降,企业的资金成本一直在下降。在过去的三十年中,资本成本所占的比例从26%降至约17%。

劳动收入份额和资本成本份额的同时下降促使美国公司利润在GDP中的份额上升。上世纪末,公司利润所占份额约为3.5%。现在,它已上升到17%。这自然会带来公司盈利能力的提高。在1970年至2000年之间,标准普尔500强公司的平均销售利润率为5%25。一般而言,利润率有恢复到历史平均水平的趋势,但是自2001年以来,这种恢复到平均水平的趋势并未出现。相反,美国公司的销售利润率已上升到7.5%以上25。

公司利润率的增长已转化为可观的利润增长和股市收益,这在过去的几十年中推动了美国股市的牛市。国家经济研究局(nber)的研究报告发现,在过去的三十年中,美国股票数量增长了54%,这是由于公司利润份额重新分配给了劳动收入份额和资本成本份额,而经济增长只是做出了贡献到股市上涨。25%的24%。相比之下,在过去的30年中,经济增长为股票市场的大部分增长做出了贡献,其贡献高达92%25。可以看出,数字经济发展与货币宽松的叠加使股票市场投资者受益匪浅,但以工资增长停滞和劳动收入份额下降为代价,这加剧了美国社会收入和财富的不平等。

关于股市狂欢的另一个残酷事实:股票投资由富人主导。对于以金融资本投资为主的高收入群体,他们有足够的财富来形成不同的资产组合并获得。大量的金融资本收入具有扩大社会财富的好处。根据美联储的最新数据,美国前1%的富裕家庭拥有53%的股票市场价值,前10%的家庭拥有88%的股票市场价值,其余90%仅拥有股票市场价值的12%。股票市场价值(主要通过养老金和保险账户间接持有)。在过去十年中,标准普尔500指数的年化收益率已接近17%25,美国股票市场的市值也有所增长它花费了大约27万亿美元,但这只是少数人享有的资产的盛宴。股市繁荣已成为美国财富不平等演变的主要驱动力。

目前,美国的财富不平等程度接近1929年的大萧条。尽管历史不会简单重演,但这一轮股市繁荣可能空前漫长,但民粹主义暴力源自不平等的风险诸如社会撕裂和经济停滞之类的风险最终将在适当的时候浮出水面。正如已故的著名经济学家鲁迪格·多恩布什(RudigerDornbush)所说,痛苦"从来没有像我们想像的那样快,但是只要它到来,它就会以意想不到的速度爆发并蔓延。"

5.气泡是创造性破坏的双胞胎

毫无疑问,无论衡量什么指标,美国股票市场现在都被称为"新的投资浪潮"。",进入了过度繁荣时期。著名的价值投资者和gmo的联合创始人杰里米·格兰瑟姆(JeremyGrantham)在给投资者的一封名为"等待最后的舞蹈"的信中表示,美国股市已膨胀为"史诗般的泡沫"。

经济学家熊彼特曾经说过:"没有企业家和泡沫的市场经济是计划经济。"市场经济是人类努力探索和不断发现新技术和新商业模式的过程。这也是一个不连续的历史飞跃的过程。为了从一种平衡走向另一种平衡,新经济力量不可避免地会破坏和破坏旧的经济秩序。这是一个"创造性破坏"的过程。在这个过程中,泡沫与人类的冒险精神和赌徒的天性共鸣。投资者常常夸大了经济基本面的改善程度。因此,每次泡沫结束时,相当多的个人和公司将永远成为受害者。这些成为头条新闻,被用作对资本主义和股票市场的起诉。凯恩斯在他的"通论"中写道,每当"一个国家的投资活动是赌场的副产品时,工作就可能变得很糟糕。"显然,这就是1920年代的信贷泡沫和股市泡沫。灵感来自引发大萧条的背景。

凯恩斯和熊彼特解决泡沫的方法之间的主要区别在于,它们在评估市场经济的个人投资决策时有不同的时间跨度。凯恩斯认为,泡沫的破裂和新兴产业的短期挫折对社会而言代价太大。熊彼特认为,从长远来看,人们将继续生活并想象新的可能性,而个人投资决策竞争的创新成果将动态地优于任何集中的计划投资决策。从这种进化的角度来看,泡沫来了又去,但是每次它们为下一个增长空间奠定基础时。泡沫在短期内具有破坏性,但它是一个市场在这一领域经济的动态演变中,新的长期经济动力将通过这一过程而涌现出来。

从历史上看,股市泡沫和技术革命总是相伴而生的。一个"好的"泡沫将带来大量的资本涌入,并在科学研究和技术基础设施上进行巨额投资。在泡沫形成和破裂期间,它将培育新的经济力量。这正是熊彼特所说的"创造性破坏"。"真正的含义。以互联网泡沫为例。从1996年到2000年,美国商业投资的年均复合增长率达到10%25,是美国经济增长率的四倍。与计算机和信息技术相关的设施改进对美国长期经济增长的重大贡献令人难以置信,同样重要的是,互联网泡沫也带来了所谓的"心理基础设施",使数以千万计的人确信在线交易是安全,高效和可取的。在泡沫破裂之后的2001年至2006年,美国的电子商务规模翻了一番,达到2114亿美元。"泡沫与实体经济的运行和需求是分离的,为了追求非生产性资产,泡沫通常被简化为货币博弈。2008年的美国房地产泡沫和次级抵押贷款危机是一个典型的例子。

泡沫繁荣和崩溃的周期性循环是股市的常态。如果泡沫是由技术进步触发的,那么它可能是"好"泡沫,我们应该接受它,因为当泡沫破裂时,它对经济增长的"创造性"效应将弥补"破坏性"效应。市场应该接受的命运是,大多数公司将在泡沫中消失,但是少数从灰烬中成长出来的伟大公司将改变整个世界的经济结构和财富。

从投资者的未来来看,与泡沫同行充满机遇与危险,但通常不将其视为危险旅程的开始,而是流露出蜜月的气息。气泡经常挤入相同的韵律,历史会两次跳入同一条河。毕竟,价值投资之父格雷厄姆警告公众:牛市和泡沫是普通投资者亏损的主要原因。

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的监控(文章来源:《中国商报》)


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